فرمول جادویی «جوئل گرین‌بلات» در ابزارفروشی

دنیای من در ابزارفروشی بیش از آن چیزی که تصور می‌کنید به دنیای سرمایه‌گذاری شبیه است.
یک ابزارفروش با تجربه، خوب می‌داند که درست مانند یک سرمایه‌گذار قدیمی، باید موجودی انبار، خریدهای دوره‌ای، مدیریت نقدینگی و حتی رفتار بازار را با چشمان بسته بخواند. اما یک سؤال همیشه بی‌پاسخ می‌ماند: «واقعاً کسب‌وکار ما چه بازدهی دارد؟ و نسبت به بقیه بازار چقدر خوب کار می‌کنیم؟»

کتاب «با این کتاب بازار را قبضه کنید» نوشته جوئل گرین‌بلات؛ یکی از ساده‌ترین مدل‌های ارزیابی کسب‌وکار را معرفی می‌کند: فرمول جادویی سرمایه‌گذاری!

معرفی کتاب «با این کتاب بازار را قبضه کنید»

کتاب «با این کتاب بازار را قبضه کنید» نوشتهٔ جوئل گرین‌بلات (Joel Greenblatt) در واقع نسخهٔ ترجمه‌شدهٔ کتاب مشهور او The Little Book That Still Beats the Market است. این کتاب یکی از ساده‌ترین و در عین حال کاربردی‌ترین معرفی‌ها به دنیای سرمایه‌گذاری ارزشی (Value Investing) محسوب می‌شود.

فرمول جادویی گرین‌بلات چیست؟

گرین‌بلات در این کتاب، یک روش انتخاب سهام معرفی می‌کند که نامش را «فرمول جادویی» گذاشته. هدف این فرمول، پیدا کردن شرکت‌هایی است که هم ارزان هستند و هم بهره‌ور. این دو سنجه به‌طور خلاصه توضیح می‌دهند:

• یک شرکت چقدر در استفاده از سرمایه‌اش بهره‌ور است؟
• و آیا آن شرکت نسبت به ارزشی که دارد، گران است یا ارزان؟

فرمول گرین‌بلات دقیقاً بر همین دو ستون استوار است:

1. بازده سرمایه (Return on Capital – ROC): این معیار نشان می‌دهد شرکت چقدر در استفاده از سرمایهٔ خودش برای ایجاد سود کارآمد است. به زبان ساده: هر چقدر ROC بالاتر باشد، شرکت بهره‌ورتر است.
2. سودآوری نسبت به قیمت (Earnings Yield): نشان می‌دهد در مقابل پولی که برای خرید سهام پرداخت می‌کنید، شرکت چقدر سود ایجاد می‌کند. به عبارتی: هر چقدر این عدد بالاتر باشد، سهم ارزان‌تر است.

این دو معیار هم ساده‌اند و هم عمیق. و درست از همین نقطه جذابیت ماجرا برای من ابزارفروش آغاز شد!

 گرین‌بلات همه شرکت‌ها را دو بار رتبه‌بندی می‌کند. یک‌بار از نظر بازده سرمایه و یک بار از نظر سودآوری نسبت به ارزش. سپس رتبه‌ها را جمع می‌زند و شرکت‌هایی را که در مجموع رتبهٔ بهتری دارند، انتخاب می‌کند. این یعنی ترکیبی از «با کیفیت» و «ارزان».

چطور به کار گرفته می‌شود؟ طبق پیشنهاد نویسنده، هر سال ۲۰ تا ۳۰ شرکتِ منتخب را بخرید. یک سال نگه دارید. سال بعد دوباره همین فرایند را تکرار کنید و برای حداقل ۵ تا ۱۰ سال ادامه دهید. نتیجه از نظر او «با احتمال زیاد» بهتر از شاخص بازار خواهد بود.

چرا این روش معروف شد؟ چون ساده است. نیاز به تحلیل پیچیده ندارد. از مفاهیم بنیادی سرمایه‌گذاری ارزشی الهام گرفته شده و گرین‌بلات در تحقیقاتش نشان داده که این روش در دوره‌های طولانی توانسته بازار را شکست دهد.

اما و اگر ندارد؟ گرین‌بلات خودش هم تأکید می‌کند کهاین فرمول جادویی، در کوتاه‌مدت ممکن است بدتر از بازار عمل کند. پیاده‌سازی آن نیازمند انضباط ذهنی و صبر زیاد است و چون مبتنی بر داده‌های بنیادی آمریکاست، اجرای دقیق آن در بازارهایی مثل ایران سخت است.

در نهایت این کتاب بیشتر یک درس ذهنی دربارهٔ انتخاب شرکت‌های خوب با قیمت خوب است تا یک دستورالعمل قطعی

ایده کتاب را چطور می‌توان به ابزارفروشی آورد؟

یکی از جذاب‌ترین بخش‌های مدل گرین‌بلات همین است که می‌شود آن را از دنیای بورس بیرون کشید و به کسب‌وکارهای کوچک مثل ابزارفروشی تعمیم داد. اگر بتوانیم معادل دو سنجهٔ معروف او (بازده سرمایه و سودآوری نسبت به قیمت) را در ابزارفروشی به‌دست بیاوریم، یک «آینهٔ واقعی» داریم که به ما نشان می‌دهد چقدر بهره‌ور هستیم و در بازار چه جایگاهی داریم.

ابزارفروشی یک «کسب‌وکار کوچک» است اما ماهیتش کاملاً شبیه یک شرکت است. سرمایه دارد، گردش مالی دارد، هزینه دارد، و مهم‌تر از همه: بازده دارد. اگر بتوانیم بفهمیم ابزارفروشی ما چقدر بازده می‌سازد، در واقع داریم به یک سؤال بنیادی پاسخ می‌دهیم: «آیا این کسب‌وکار ارزش ادامه دادن دارد یا سرمایه را جای دیگری ببریم؟»

برای این کار کافی است دو چیز را محاسبه کنیم: سرمایه عملیاتی ابزارفروشی و ارزش واقعی ابزارفروشی

گام اول: محاسبه «بازده سرمایه عملیاتی» در ابزارفروشی

سرمایه عملیاتی در واقع سرمایه‌ای است که الان برای چرخیدن مغازه لازم است. اینجا فقط چیزهایی حساب می‌شوند که مستقیماً برای ایجاد فروش لازم هستند. مواردی مثل: ارزش روز موجودی کالا، پیش‌پرداخت‌ها، خریدهای انجام‌شده، تجهیزات عملیاتی مثل کامپیوتر، قفسه، سیستم مالی و ابزارهای خدماتی که بدون آن‌ها فروش انجام نمی‌شود. این عدد نشان می‌دهد پولِ گیر کرده در کار چقدر است و طبق مدل گرین‌بلات، کافی است سودی که از این سرمایه ساخته می‌شود را تقسیم کنیم بر مقدار سرمایه. نتیجه می‌شود:

بازده سرمایه (ROC) = سود ناخالص سالانه ÷ سرمایه عملیاتی

یک سنجه ساده اما فوق‌العاده برای فهمیدن اینکه هر یک تومان سرمایه، چند تومان سود می‌سازد؟

فرض کنید: سرمایهٔ ابزارفروشی الف در کالا و دارایی‌ها ۲ میلیارد تومان و سود ناخالص آن در یک سال ۶۰۰ میلیون تومان باشد. یعنی بازده سرمایه ۳۰ درصدی داشته باشد. اگر ابزارفروشی ب با سرمایهٔ ۴ میلیاردی، فقط ۵۰۰ میلیون سود ناخالص بسازد؛ یعنی بازده سرمایه ۲۵ درصدی… نتیجه این است: ابزارفروشی الف در هر حالتی از ب بهره‌ورتر است. حتی اگر فروش کمتری داشته باشد! این معیار یک‌جور «آیینهٔ بهره‌وری» است.

گام دوم: محاسبه «سود آوری» ابزارفروشی

ارزش واقعی ابزارفروشی با سرمایه ابزارفروشی کاملاً متفاوت است. در ظاهر هر دو نشان دهنده ارزش مغازه هستند اما کارکردشان متفاوت است. اگر سرمایه عملیاتی پولی است که در کار خوابانده‌ایم؛ ارزش کل کسب و کار، پولی است که اگر امروز مغازه را بفروشیم، می‌ارزد. موجودی کالا، ارزش تجهیزات و دارایی‌ها، نقدینگی، سرقفلی و جایگاه مغازه، بدهی‌ها و تعهدات احتمالی، اجاره‌نامه، مزیت رقابتی و حتی ارزش برند و مشتری ثابت ما، ارزش واقعی یا همان ارزش بازار را شکل می‌دهند. فرمول ارزیابی این ارزش به سبک گرین‌بلات چنین است:

سودآوری نسبت به قیمت (Earnings Yield) = سود خالص سالانه ÷ ارزش واقعی ابزارفروشی

این سنجه به ما می‌گوید: اگر مغازه را به‌عنوان یک شرکت ببینیم، بازدهی‌اش نسبت به ارزشش چقدر است؟

فرض کنید: ارزش یک ابزارفروشی ۲ میلیارد باشد و سود خالص سالانه آن ۲۰۰ میلیون؛ در آن صورت نرخ سودآوری نسبت به قیمت ۱۰% است. اگر نرخ بهرهٔ بانکی در شرایط غیر تورمی ۲۲% باشد… نتیجه این است: ابزارفروشی از نگه داشتن پول در بانک، ضعیف‌تر عمل کرده است.

این سنجه یک سؤال کلیدی می‌پرسد: آیا ارزشش را دارد که وقت و سرمایه‌ات را در ابزارفروشی نگه داری؟

 گام سوم: مقایسه ابزارفروشی با شرکت‌های بورسی

در بازار ایران، داده‌های مالی شرکت‌های بورسی شفاف و قابل دسترس‌اند. از سوی دیگر، ابزارفروشی‌ها معمولاً بر اساس تجربه و احساس بازار تصمیم می‌گیرند. ترکیب این دو دنیا نتایج جالبی به ما می‌دهد. ایده اصلی این است که اگر کسب‌وکار ما بازدهی کمتر از گزینه‌های جایگزین، مثل سرمایه گذاری در کسب و کار دیگران داشته باشد، شاید لازم باشد عینک جدیدی به چشم بگذاریم. در واقع مقایسهٔ ابزارفروشی ما با میانگین بازده شرکت‌های بورسی از نظر روش‌شناسی کاملاً شدنی است، اما چند نکتهٔ خیلی مهم دارد که اگر رعایت نشود، نتیجه گمراه‌کننده می‌شود.

تفاوت‌های مهمی که باید در مقایسه لحاظ شود:

1. ریسک ابزارفروشی با شرکت بورسی فرق دارد: شرکت بورسی تنوع محصول بیشتری دارد، بازار بزرگ‌تری دارد، دسترسی به سرمایه در آن راحت‌تر است و مدیریت حرفه‌ای دارد. اما ابزارفروشی به شدت وابسته به بازار محلی است، ریسک تأمین‌ و نوسان قیمت کالا دارد، نقدینگی‌ آسیب‌پذیر دارد و فروش قابل پیش‌بینی ندارد. با این توضیح، نرخ بازده مشخص در هر دو بازار می‌تواند بسته به ریسک آنها متفاوت باشد.
2. هزینه فرصت زمانی در ابزارفروشی لحاظ می‌شود، در بورس نه: وقتی ابزارفروشی را مدیریت می‌کنیم، وقت می‌گذاریم، انرژی و حضور فیزیکی لازم داریم، اعصاب نیاز است و استرس داریم. اما خرید سهام، مدیریت نمی‌خواهد؛ زمان فعال نمی‌گیرد. یعنی اگر ابزارفروشی ۲۵٪ بازده بدهد و بورس ۲۲٪، راستش ابزارفروشی خیلی هم برتر نیست، چون تو زمانت را ذخیره کرده‌ای.

3. شرکت‌های بورسی هزینه‌های مالی، استهلاک و ساختار حرفه‌ای دارند: مقایسهٔ «سود خالص ابزارفروشی» با «سود خالص شرکتی مثل فولاد، فملی یا کگل» اشتباه است، چون آن‌ها ساختار مالی پیچیده‌تری دارند. مقایسه باید بین بازده سرمایه و سودآوری نسبت به ارزش انجام شود؛ نه بین سود نهایی. و این با داده‌های بورسی قابل انجام است.

4. شفافیت داده در بازار ایران مشکل دارد: میانگین‌های بازار بورسی ایران سال به سال تغییر شدید دارند و به شاخص کل متکی نیستند و بسته به صنعت، تفاوت خیلی زیادی دارند. یعنی اگر بخواهی مقایسه کنی، بهتر است با میانگین ۱۰ ساله مقایسه کنی، نه یک سال خاص.

مقایسه ابزارفروشی با شرکت‌های بورسی، همراه با درک صحیح تفاوت‌ها نه تنها اشتباه نیست؛ بلکه می‌تواند بهترین آینه برای فهمیدن این باشد که آیا ابزارفروشی در بازار ایران ارزش ادامه دادن دارد یا نه؟ فقط باید معیار درستی برای سنجش انتخاب کنیم، بازه زمانی سنجش را بلندمدت بگیریم و به ریسک و زمان توجه کنیم. و البته نباید فراموش کنیم که مقایسه را با «بازده عملیاتی» انجام دهیم، نه سود نهایی.

• اگر ROC ابزارفروشی بیشتر از ۳۰٪ باشد → کسب‌وکار بسیار پربازده است.
• بین ۱۵ تا ۳۰٪ → کسب‌وکار قابل قبول.
• زیر ۱۵٪ → باید بررسی کرد که سرمایه آیا جای بهتری ندارد؟

در بخش دوم سنجه یعنی Earnings Yield، اگر بازده ابزارفروشی کمتر از
بازده صندوق‌های درآمد ثابت باشد،
یعنی حتی بدون مدیریت، بدون استرس، و بدون حضور روزانه،
سرمایه در جای دیگری سود بیشتری می‌دهد.

این نقطه همان جایی است که ابزارفروش باید با دقت بیشتری به اعداد نگاه کند.
اگر در محاسبات با درصدهای عجیب مواجه شد،
بد نیست مکث کند، دوباره برگردد، و حتی زاویهٔ نگاهش را عوض کند.

گاهی ما سال‌ها در مغازه‌ای کار می‌کنیم
بدون آنکه بدانیم «بازده واقعی» آن چقدر است.
گاهی هم، برخلاف تصورمان، ابزارفروشی بسیار ارزشمندتر از انتظار ماست.

جمع‌بندی: ابزارفروشی را مثل یک کسب‌وکار واقعی ببینیم

کتاب گرین‌بلات تنها یک درس دارد:
هر کسب‌وکاری یک ماشین تولید بازده است؛ فقط باید بلد باشیم چگونه آن را اندازه بگیریم.

ابزارفروشی هم همین است.
اگر بتوانیم سرمایهٔ عملیاتی، سودآوری و ارزش واقعی ابزارفروشی را محاسبه کنیم،
آن‌وقت می‌توانیم بفهمیم در اقتصاد ایران دقیقاً کجای بازار ایستاده‌ایم.

این مدل به ما کمک می‌کند:

• به‌جای حدس، بر اساس عدد تصمیم بگیریم؛
• جایگاه واقعی کسب‌وکار را درک کنیم؛
• و با ذهنیت حرفه‌ای‌تری ابزارفروشی را مدیریت کنیم.

شاید وقت آن رسیده باشد که ابزارفروشی را نه فقط یک مغازه،
بلکه یک «شرکت کوچک» ببینیم که ارزش سنجیدن دارد.

منابع

• Greenblatt, Joel. The Little Book That Still Beats the Market. Wiley, 2010.
• Financial Modeling Approaches to Return on Capital Metrics
• Iran Market Long-Term Investment Benchmarks (Fund Reports & TSE Data)